Investimento Imobiliário: muito bom para ser verdade

Investimento Imobiliário: muito bom para ser verdade

Em 22 de Outubro de 2013, por Mark Thornton – texto originalmente publicado em 04/06/2004

Sinais de uma “nova era” na habitação estão em todos os lugares. A construção imobiliária está acontecendo em níveis recordes. Novos recordes para os preços no mercado imobiliário estão cruzando o país, especialmente nas costas leste e oeste. O boom nos preços de moradias e o recorde dos baixos níveis dos juros estão permitindo proprietários imobiliários a refinanciarem suas hipotecas, “extraírem o lucro” para aumentarem os seus gastos e reduzirem seu pagamento mensal. Assim como um profissional do setor de empréstimos explicou a mim: “é quase bom demais para ser verdade.”

Na verdade, isso é realmente bom demais para ser verdade. O que os profetas do novo paradigma imobiliário não discutem é que o mercado imobiliário experimentou ciclos similares no passado e que aqueles períodos descritos como novos paradigmas são freqüentemente seguidos de períodos de acomodação nos mercados, incluindo embargos de vendas, falências e falhas bancárias.

O caso da bolha imobiliária japonesa é instrutivo. O Japão teve uma bolha no mercado de ações na década de 1980 que foi muito similar à bolha americana da década de 1990. Assim que o mercado de ações japonês começou a ruir, o mercado imobiliário continuou a ser inflado. Um índice geral do mercado imobiliário japonês mostra que os preços subiram por quase dois anos após o crash do mercado de ações com preços ficando acima dos níveis pré-crash por mais de 5 anos. O boom na construção civil continuou por aproximadamente seis anos após o crash do mercado de ações. Os preços para imóveis comerciais, industriais e residenciais no Japão continuam a cair e estão abaixo dos níveis mensurados em 1985 quando essas estatísticas foram coletadas.

Já se passaram três anos desde que o mercado acionário americano quebrou. O presidente do Federal Reserve System – FED: o Banco Central Americano – Alan Greenspan indicou que os níveis de juros poderiam em breve reverter seu curso, enquanto as taxas de juros de longo prazo já se moveram para cima. Taxas de juros deveriam engatilhar um reverso no mercado imobiliário e expor as falácias desse novo paradigma, incluindo como o boom imobiliário ajudou a encobrir os aumentos da inflação de preços. Infelizmente, essa exposição irá ferir os proprietários e o maior problema é que possa atingir o pagador de impostos americano, que poderia ser forçado a socorrer os bancos e as hipotecas subsidiadas pelo governo a garantidores que encorajaram essas práticas irresponsáveis de crédito.

Mais Greenspan:

Mais uma vez, o presidente do banco central americano – FED – Alan Greenspan criou uma nova panacéia econômica e já no começo desse ano ele aplaudiu suas próprias contribuições para a recuperação econômica: “taxas de juros muito baixas e redução de impostos têm permitido avanços robustos relativos à construção de residências e ao gasto das famílias. De fato, a atividade da indústria da construção moveu-se rápido para cima durante esse ano”.

A chave para essa panacéia é o processo da “extração de lucros” que ocorre quando as pessoas refinanciam suas casas; elas extraem os lucros e os utilizam para seus gastos de modo a aumentarem seu padrão de vida. Entretanto, por causa das taxas variáveis de hipoteca estarem muito baixas, seu pagamento realmente vai para baixo e então eles possuem ainda mais para gastar, ou ainda podem dar um upgrade e comprar uma casa melhor. Como explicou Greenspan:

Outras despesas dos consumidores, financiadas em parte pela grande extração de lucros do aumento dos preços imobiliários, continuam com a tendência de alta. A maioria das coletas de lucros – que refletem os ganhos de capital realizados em vendas imobiliárias – normalmente ocorrem como conseqüência de uma renovação de estoque residencial. Mas durante os últimos anos, uma quantia quase igual refletiu a retirada de dinheiro para o financiamento de dívidas com um surto de refinanciamentos hipotecários.

Como de praxe, Greenspan garante suas afirmações. Ele também considera algumas potencialidades nas quedas e inconvenientes no horizonte desse novo paradigma imobiliário, mas no final, conclui ele, não temos nada a temer. Baixas taxas de juros, aumentos dos preços dos imóveis e baixos custos de financiamento significam que realmente mantemos o bolo (a moradia) e o comemos (extração dos lucros) ao mesmo tempo.

Certamente a dívida hipotecária relativa à renda dos proprietários imobiliários está alta em uma análise histórica. Porém, como conseqüência de baixas taxas de juros, o serviço necessário para o financiamento das hipotecas relativamente à renda disponível dos proprietários desse grupo está muito abaixo dos níveis encontrados na década de 1990. Além do mais, possuindo crescentes ganhos nos valores imobiliários, os lucros imobiliários continuam a subir em contraposição aos recursos necessários para o financiamento de suas dívidas. Adicionalmente aos custos fixos associados com outras obrigações financeiras, como pagamentos de rendas de locatários, crédito ao consumidor e financiamento de automóveis, o total dos custos das famílias relativamente à sua renda está abaixo dos picos previstos e não parecem ser uma causa significante para preocupação no momento.

Eu escrevi um artigo sobre a bolha imobiliária ainda no começo deste ano quando ela ainda estava indo muito bem sobre seu caminho, se não em sua maior florescência. Como no gráfico abaixo indica, investimentos reais imobiliários saltaram elevadamente sobre a tendência histórica e ainda mais sobre o canal cíclico. Isso indica para mim que existe uma bolha imobiliária na área residencial. Os dados para esse gráfico param no começo de 2003. Agora sabemos que investimentos imobiliários aumentaram 8,8% ano passado. Esta é uma taxa alta historicamente, mas longe de uma taxa de crescimento recorde. Entretanto, 2003 marca o nono ano em uma fila em que investimentos imobiliários foram positivos, a primeira vez que já ocorreu desde o inicio da coleta de dados estatísticos. Frank Shostak e Christopher Mayer também têm escrito artigos informativos sobre a bolha imobiliária.

investimentos privados imobiliários

Recentemente soube de uma evidencia engraçada da bolha imobiliária. Na tarde do último domingo, um amigo meu colocou uma placa de “venda direto com o proprietário” em frente ao jardim de uma pequena casa que possuía em uma rua local. Ela não estava listada com qualquer agente imobiliário ou em jornais, mas mesmo assim ele recebeu algumas ligações naquela mesma tarde, com ainda mais em seguida e dentro de dois dias ele teve múltiplas ofertas antes de finalmente aceitar uma oferta que era superior ao preço original pedido.

Economistas convencionais que não crêem em uma bolha imobiliária certamente ignorariam tal evidencia. Porém, eles também ignoram as evidências macro de um boom imobiliário e vêem esses sinais como positivos para o desenvolvimento. Por exemplo, o número de novas residências sendo construídas está em uma forte alta, mesmo com um mercado de trabalho suave. No gráfico abaixo, a taxa anualizada de novas construções residenciais supera os dois surtos da década de 1970 quando a inflação de preços estava fora do controle.

propriedade imobiliária

Os preços de casas também estão altos, mas os economistas convencionais geralmente ignoram esse aumento também; e como notado acima, Greenspan vê isso como um desenvolvimento positivo. Alguns economistas podem até apontar para o índice de preços ao consumidor que mostra que o componente moradia está estável ou mesmo caindo. Há ainda reportagens que estão saindo quase todos os dias dizendo que os preços estão dramaticamente subindo e esses relatórios estão por todo o país. Preços recordes foram recentemente reportados na área da Baía de São Francisco, Denver, Boston, Las Vegas, Washington e mesmo em Buffalo e Nova Iorque.

Nacionalmente, o preço de uma casa de família de classe média subiu 15% entre 2001 e 2003 com crescimentos regionais de 30% no Nordeste, 8,5% no Meio Oeste, 14,4% no Sul e 20,4% no Oeste. Ao longo do último ano, aumentos foram relatados na ordem de 18,7% no Nordeste, 1,9% no Meio Oeste, 3,8% no Sul e 10,7% no Oeste ou 6,5% para o país como uma média. Interessantemente, o preço médio realmente caiu 7,2% no Meio Oeste e 7,3% no Sul desde o pico do 3º trimestre de 2003, enquanto os preços permaneceram estáveis no Oeste. Estatísticas dos dois últimos trimestres podem, no entanto, sugerir que a bolha imobiliária possa ter alcançado seu topo, ou pelo menos se esfriado um pouco, na maior parte do país.

Por que os preços do setor imobiliário têm subido? David Lereah, economista chefe da Associação Nacional de Corretores Imobiliários, explicou: “é uma simples questão de oferta e demanda… Nós continuamos tendo mais compradores que vendedores por todo o país, o que resulta em inventários mais apertados e maiores taxas de apreciação dos preços da moradia”. É claro que a real causa é devido ao FED manter as taxas de juros baixas, e com isso as taxas de hipotecas, o que facilita com que as pessoas financiem as suas casas. De fato, apesar de um aumento de 18% nos preços desde 2001, a média de pagamentos mensal permaneceu a mesma – $789 – e a média de pagamentos com relação à renda realmente caíram. Esta é a mágica da inflação monetária, cortesia de Alan Greenspan.

A Inflação de Preços segue a Inflação Monetária:

O preço de praticamente tudo o que eu compro está em subida nestes últimos dias. A gasolina está mais cara, produtos diários também, produtos de papel e tudo o mais – cada vez maiores. Economistas convencionais ficaram surpresos pela recente reviravolta na inflação de preços e eles ofereceram a nós todas as desculpas para que ignorássemos a inflação: ignore o preço da gasolina; ignore o preço da alimentação; ignore os preços da saúde. Ignore o aumento dos impostos e taxas do governo. E então ali está o seu segredinho sujo sobre o aumento de preços da moradia.

Maior inflação de preços não deveria ser uma surpresa dado que o FED aumentou a oferta monetária na ordem de 25% entre 2001 e 2003. Além disso, o preço de commodities básicas tem subido por muitos meses e esses preços se transformam em maiores preços para outros bens e serviços básicos. Um dos indicadores líderes de aumento de preços é o índice Dow Jones Commodity (preços de ações dos maiores produtores de commodities). Ele tem subido desde o quarto trimestre de 2001 e dobrou em valor desde aquela data. Esse índice está tão alto como nunca antes, exceto uma breve interrupção no meio de 2002.

dow jones

Apenas recentemente que os preços das commodities começaram a influenciar os índices de preços do governo como o índice de preços do produtor ou o do consumidor. Pelos primeiros quatro meses de 2004, o índice de preços ao consumidor subiu a uma taxa de 4%, o que é uma taxa maior que a que experimentamos nos últimos anos. O índice de preços dos produtos diminuiu em 2001, mas aumentou em 2002 e 2003. Durante o ano passado, preços de bens de consumo acabados aumentaram 3,7% enquanto em estágios anteriores de produção os preços para bens intermediários aumentaram 5,1% e os preços de matéria prima tiveram um pico de 20,4%. Isso sugeriria que há muita inflação acumulada ainda em processo. A experiência da década de 1970 sugere que a inflação de preços adiciona combustível à bolha imobiliária porque bens tangíveis como casas servem como uma ótima segurança contra a inflação.

O Segredo Sujo:

Enquanto que essa inflação de preços não me surpreendeu, o seu atraso em chegar o fez. Isto é, até que eu cheguei ao pequeno segredo sujo no CPI. Com os preços subindo ao nosso redor, há uma coisa em Auburn, Alabama, que parece ser abundante com a estabilidade, se não com preços em declínio. Este bem está agora sendo propagandeado em toda a cidade, enquanto no passado isso não precisou tanto, se alguma propaganda ao longo de mais de vinte anos que vivo nessa cidade universitária. Esse bem abundante são os apartamentos e casas para aluguel.

É realmente um mercado muito estranho quando casas e apartamentos se movem em direções opostas. Além de tudo, casas e apartamentos são diferentes produtos em um mesmo “mercado de moradia”. Em Auburn, é praticamente impossível encontrar um tipo de casa que você queira comprar apesar da frenética construção de edificações pelas construtoras e ainda as propriedades de aluguel (que incluem muitas casas pequenas) parecem estar prontas em todas as formas e tamanhos ma não são procuradas. A população mudou? Será que as pessoas se tornaram anti-aluguel? Ou estamos em um “novo paradigma da moradia”? Essa é uma “nova era” da moradia?

As baixas taxas de juros de Greenspan direcionaram os locatários a se tornarem proprietários e tirou o mercado imobiliário de seu equilíbrio. Por debaixo dessa distorção inspirada pelo FED está o pequeno segredo de como o custo da moradia tem servido como um limitador da medição das taxas de inflação de preços. O índice de preços ao consumidor – CPI – sub-reportou a inflação de preços porque o governo usa os valores de aluguel das casas, ao contrário do verdadeiro preço das casas em seu índice.

Na cesta de bens utilizada para calcular o CPI, os bens que subiram menos que a moradia inclui comida e bebida, recreação e educação, que totalizam cerca de 30% da cesta. A moradia conta por 42% da cesta, com seus preços representando quase 25% da cesta completa. Entretanto, os preços de moradia são calculados com o “aluguel equivalente do proprietário” que é uma estimativa do aluguel que as pessoas teriam que pagar pelas suas casas. Com os preços subindo e as taxas de aluguel estagnadas, o CPI subestimou a real taxa de inflação de preços do último ano em pelo menos 50%.

As Bolhas Imobiliárias Estouram?

Os preços do setor imobiliário nunca, ou raramente, se tornam menores. Essa é a sabedoria comum e ela está correta. A habitação é sempre um bom investimento, não é mesmo? É um hedge de inflação, uma garantia contra ela e é um investimento que você usa todos os dias, além de ter um ótimo descanso das taxas nos investimentos. E a habitação, além de tudo, é uma grande parte do American Dream.

Entretanto, o governo pode estragar com tudo. Dando o poder e o tempo suficientes ele irá esculhambar tudo. A moradia e o setor imobiliário americanos são apenas o mais recente exemplo. O Federal Reserve e a família Mac-May (Freddie Mac, Fannie May, Sallie etc) tem conspirado para criar uma bolha imobiliária nos Estados Unidos e assim como diz o velho ditado: “tudo o que sobe, desce”, é apenas uma questão de tempo.

Bolhas imobiliárias tipicamente não estouram como uma bexiga; elas também não ruem como os mercados de ações. Ao contrário, o ar das bolhas imobiliárias tende a escapar vagarosamente – dolorosamente devagar – enquanto no setor de imóveis comerciais há um barulho mais noticiável. Os imóveis residenciais não são comercializados em bases diárias, como as ações. Alguns nunca são comercializados no mercado, são passados de geração em geração. O valor de mercado de uma casa pode cair 20% e o proprietário pode nunca realizar essa perda.

Ainda pior, quando o mercado do setor imobiliário entra em colapso, os preços são menos suscetíveis de caírem porque quando os compradores falham em fazer suas ofertas, os imóveis simplesmente param de ser vendidos. Os vendedores geralmente resistem a cortarem os preços em favor de apenas deixarem as casas no mercado ou as tirando dele. Tradicionalmente o ajustamento do mercado a um colapso no setor imobiliário vem do lado da quantidade, não do lado do preço – menos casas são vendidas – enquanto as reduções de preços tendem a cair gradualmente. Isso não significa que bolhas imobiliárias não possam existir ou que o estouro seja menos doloroso, apenas que elas não fazem tanto barulho.

É difícil prever quanto tempo as bolhas durarão e quando elas irão estourar. O melhor indicador é a taxa de juros, porque quando o FED força as taxas para baixo isso tende a criar bolhas e quando as taxas são forçadas para cima as bolhas tendem a estourar. Minha hipótese é que Greenspan irá elevar as taxas após a eleição. As taxas de juros dos títulos de longo prazo já passaram pelos níveis históricos mais baixos. O gráfico abaixo mostra o recente aumento nas taxas de juros dos títulos do tesouro de 10 anos aos seus mais altos níveis em dois anos.

títulos

Anteriormente a esse pico, as taxas de juros vinham caindo desde o começo da década de 1980. Como mencionado acima, taxas mais baixas persuadiram as pessoas a refinanciarem suas casas, a retirarem seus lucros do aumento dos preços e utilizarem esses recursos para gastos como compras de carros, barcos, renovações, férias ou mesmo investimentos no mercado de ações. Como resultado, o lucro do proprietário como percentagem do valor imobiliário está agora em uma baixa geral.

Aqui vai um problema não mencionado com a panacéia de Greenspan. O que ocorrerá com todo esse baixo lucro dos proprietários mais pobres se houver o retorno da inflação de preços e um aumento nas taxas de juros nos próximos anos?

Uma proporção cada vez maior de financiamento de hipotecas está vindo com recursos da variação de taxas de hipotecas anteriores, quando o pagamento aumenta com o aumento das taxas de juros. Com a minha experiência, a variação dos juros de hipotecas possui um teto que permite apenas um aumento até certos níveis. Mesmo com esse teto, entretanto, sua hipoteca poderia subir em até 50%. Recentemente verifiquei que muitos empréstimos com taxas de juros variáveis estão sendo concedidos sem um teto. Se os juros estiverem por estourar para cima, a hipoteca para essas pessoas poderia duplicar ou mesmo triplicar. E se isso acontecesse, o mercado imobiliário entraria em colapso com os vendedores atolando os compradores.

Dado o encorajamento do governo para as práticas de empréstimos negligentes, o preço dos imóveis poderiam ruir, as falências aumentariam e companhias financeiras, incluindo as companhias subsidiadas pelo governo, poderiam solicitar mais um resgate com o dinheiro dos pagadores de impostos.

É claro que a inflação pode não se materializar. As taxas de juros poderiam permanecer baixas. Em uma coluna recente eu reportei um novo livro que prevê inclusive uma deflação em nosso futuro financeiro. Greenspan sugeriu que sua panacéia econômica deu aos proprietários imobiliários americanos uma ótima flexibilidade econômica. Eu sugeriria que não é flexibilidade o que ele oferece, mas os grilhões a um pesadelo econômico. Junto com as hipotecas de juros fixos, mantenha os lucros em casa ou vá atrás daqueles apartamentos mais baratos.

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